本报记者 何 川

传统上看，风险投资是将资本投向蕴藏着失败风险的高新技术及其产品的研究开发领域，促使高新技术成果尽快商品化、产业化，以获得高资本收益。但也有风投机构在项目选择上另辟蹊径，走上了一条区别于传统风投的道路……

英特尔、苹果、谷歌……这一个个影响时代的科技巨头背后，作为创新型科技企业“孵化器”的风险投资机构(VC/PE)，如红杉资本、KPCB和安德森·霍洛维茨基金等功不可没。随着上个世纪90年代国外风投机构陆续进入我国市场，以及新浪、腾讯、百度等互联网企业相继登陆资本市场，“天使投资人”、“GP/LP”等术语也逐渐为人所熟知。

跟着国家补贴跑

通常而言，风投机构运作项目的整个流程主要包括四个阶段，即募资、投资、管理和退出等。对于风投机构而言，如何选择合适的项目是其考虑的重点。

“在投资项目的选择上，我们比较倾向于国家‘十二五’规划重点扶持的节能环保、新一代信息技术等战略性新兴产业，及行业内有望形成核心竞争力的公司。这类项目符合经济结构转型升级的大趋势，能享受一定财政补贴等优惠，退出预期也相对看好。”力合清源创业投资管理有限公司投资总监蒋宇表示，项目投资要讲究顺势而为。

以LED照明行业为例，近年来LED路灯采购招标、半导体照明“十二五”规划等利好政策频出，2012年发布的《国家基本公共服务体系“十二五”规划》提出安排22亿元补贴资金支持推广节能灯和LED灯。一时间，各路风投资金纷纷入驻LED行业。

“当时我们看中LED照明行业的创业型公司，一方面在政府产业政策引导下，其财政补贴对提升公司业绩能有实质性利好；另一方面，当时这类企业在上市方面也具比较优势，利于投资项目退出后的增值兑现。”一家PE机构的内部人士说。

据统计，仅2012年一季度，就有茂硕电源、长方照明、聚飞光电等8家LED企业获得上市或者过会待发，这比2011年全年LED企业上市总数还多。提前布局LED企业的同创伟业、保腾创投、长飞投资等PE机构也因此赚得盆满钵满。

投中集团分析师李玲表示，虽然政府财政补贴是支持创业企业发展的一种有效方式，但风投在投资时应着重考察其盈利模式，那些主要靠政府补贴及获得政府订单的企业未来所面临的不确定性较大。

“对于受政策影响较大的行业，我们会仔细分析公司营收中政府补贴占比的大小。如果逾七成的盈利来自于政府各种形式补助，说明公司盈利能力有限，一般不会考虑这样的企业。”上述PE人士说，即使纯粹依靠政策导向做项目，风投也会思考一哄而上之后，行业未来是否面临产能过剩等问题。

投资不避“烂苹果”

据清科研究中心数据统计，今年一季度成长型投资有89起，PIPE(私人股权投资已上市公司股份)策略投资有22起，另外还出现两起并购。虽然PIPE的投资案例数目不及传统的成长型投资，但其资金投资占总额的47.1%，超过了成长型投资。

“区别于传统的投资未上市公司项目，PE投资已上市公司定增这种PIPE投资近年来已逐渐升温。”李玲认为这与风投行业面临的投资和退出环境有关，一方面经历过前些年行业的“野蛮生长”后，优质的Pre-IPO机会已大幅减少；另一方面停滞逾一年之久的IPO重启后仍是磕磕绊绊，PE在一、二级市场套利前景不如以前明朗。

但归根到底，定增项目带来可观的回报是风投选择PIPE策略的根本原因。PE机构深创投在去年一季度参与上市公司欧菲光的定增项目，总投资额约1.92亿元，交易价格为37元/股。截至今年4月18日收盘，欧菲光每股股价已达46.9元，给深创投带来良好回报。

“风投采取PIPE投资能增加PE资本流动性，提高PE资本的变现能力。同时，从已投项目所处的孵化、成长和成熟等不同阶段考虑，PIPE投资还能平衡公司自身资产组合，以平抑风险。”蒋宇说。

李玲表示：“对于很多风投机构而言，以创投业务为核心、衍生上下游产业链是其未来发展方向，而参与上市公司定增项目是风投涉足二级市场最直接有效的方式，未来PIPE投资将有良好的发展前景。”

今年一季度，新兴产业成为风投投资的密集区，仅互联网领域就有26起投资案例，排名第二的为生物技术/医疗健康，共有11起，电信及增值业务有9起，与机械制造并列第三。虽然战略性新兴产业最为受宠，但仍有一些风投逆市而行，对一些传统行业中的成熟期企业，甚至是业绩亏损而需要政府补贴的公司“情有独钟”。

以平安创新资本为例，去年12月，公司耗资约6亿元申购重庆钢铁定向增发的2.12亿股，投资占股比例为4.78%。重庆钢铁公告称，此次向平安创新资本等5家机构实施股份增发是为完成向大股东重钢集团收购相关资产的运作，实现重钢集团钢铁资产整体上市。

但重庆钢铁近年来的业绩不尽如人意。年报显示，2011年重庆钢铁亏损14.7亿元，2012年由于收到20亿元的巨额政府补贴，公司实现净利润9881万元，但2013年公司再度大幅亏损24.99亿元。从二级市场表现上看，自申购当日至4月18日收盘，公司股价已下跌11.83%。

“目前传统行业整体并不景气，部分上市公司经营困难，风投增资入股这类企业，或主要是看好公司重组后的表现，尽管短期可能变化并不明显。”李玲说，由于这类上市公司股价大多处于低位，风投能以较低成本入驻，风险偏小，未来退出时较IPO也相对容易。

“风投大手笔参与业绩较差的上市公司定增，也不排除存在着某种‘买壳’意味。”蒋宇表示，与一般PE不同，这类风投会参与买壳重组的过程，通过借壳上市后再实现退出。